2018年香港交易所上市改革的影响

2018年改革发展摘要 2014年09月份，阿里巴巴在纽约证券交易所进行了首次公开招股，总计融资250亿美元，成为历史上规模最大的首次公开招股，之后仅有沙特阿拉伯国家石油公司上市（筹资294亿美元）超越其规模。

因为香港不接受不同投票权架构，阿里巴巴决定在美国上市，于是香港失去了成为阿里巴巴首次公开招股选择地点的机会，之后是否准许具不同投票权架构的公司在香港交易所上市的议题被重新引发关注。

1. 2018年之前香港在双类别股权架构中的地位 1987年起香港一直不接受双股权安排。该项决定是基于怡和集团控股有限公司，长江实业(集团)有限公司及和记黄埔有限公司于1987年03月底发出的诸份公告而作出，公告中各家公司均提出发行B股红利。

   该等公告发出之后，恒生指数下跌了3.7%。1987年04月08日，交易所证券专员及主席发出了一份联合声明，拒绝了该等提议并表示不再接受B股上市，原因是B股上市可能存在不利因素且香港及海外经纪均强烈反对B股上市。[1]

   之后，常务委员会被要求考虑B股的问题以及公司发行所带投票权与其票面价值不成比例的股份的能力是否符合股东的一般利益以及公众利益。

   常务委员的调查结果于1987年07月份在常务委员会有关公司法律改革（B股）第三期中期报告中登载。[2]

   该份报告概述了当时在香港拥有双类别股权架构的五家公司：

   • 太古股份有限公司；
   • 香港物业信托有限公司；
   • 连卡佛有限公司；
   • 本地物业有限公司；及
   • 不动产发展有限公司

   委员会最终强调其反对不加选择地发行B股，理由是可能会致使人们对香港作为主要金融中心的地位丧失信心，不过委员会也指出，在特殊情况下发行B股也会成为合理需要（即依个案情况批给许可）。

   对B股上市的限制条文于1987年04月08日公布，之后编纂进《主板上市规则》1989年12月份版本成为其中的第8.11条规则，其中表示香港交易所不准许发行任何新B股，但以下情况除外：

   • 与香港交易所约定的特殊情况；
   • 如就与透过以股代息或资本化发行方式发行的B股相同的B股的进一步发行而言，有上市公司已经发行了该等B股，惟发行的B股总数量与之前发行的其他具投票权股份总数量仍保持相同比例；及
   • 自2018年起，《上市规则》第8A章或第19C章准许的情况。

2. 阿里巴巴在纽约证券交易所上市的决定 因为是次1987年的决议，阿里巴巴与香港交易所进行了谈判，据报道谈判中提议了双类别股权架构，这将准许高级管理层指定大多数董事会成员。

   最终，香港交易所没有就其「一股一票」原则进行妥协，当时香港交易所行政总裁李小加先生指出香港交易所不会牺牲股东保护，[3]同时另一些人提出（如批准）有关缺乏清晰执行制度或诉讼系统的担忧。

   于是，阿里巴巴转向美国并在纽约证券交易所上市。纽约证券交易所准许具不同投票权架构的公司上市，重要的是还授予了阿里巴巴高级管理层其一直寻求的控制权。

   这对于香港交易所而言代价昂贵，无论是财务上（损失首次上市费及年度上市费）还是市场发展上（阿里巴巴上市之时区域竞争正加剧中，因为各地证券市场试图吸引新一代科技初创企业）都是。更不用说香港失去了成为2014年度世界最大规模的首次公开招股市场的地位。[4]

3. 2018年改革 之后的2014年06月18日，香港金融发展局刊发了《定位香港为国际首选的首次公开招股中心》并建议重新考虑「一股一票」概念，指出适当调整及放宽部分规定，及监管机构应保持开放的态度，确保香港市场与时俱进。

   之后，香港交易所于2014年08月29日刊发了一份《有关不同投票权架构的概念文件》，就有关不同投票权架构以及现时已在/有意在香港交易所上市的公司应否获准采用该等架构事宜收集意见。请参阅易周律师行2014年09月份法讯中有关改份概念文件中提出事项的摘要。

   2015年06月，香港交易所刊发了《咨询总结》，提议就正式提案进入第二阶段咨询，同时证券及期货事务监察委员会（证监会）于2015年06月25日发出一份《声明》，强调其不支持具不同投票权架构公司作主要上市的草拟提案并列出其理据。

   随后，香港交易所公布其决定不继续采用该草拟提案，不过会继续监督香港的发展状况及可能会在以后重新考虑不同投票权架构事宜。

   之后，香港交易所于2018年02月刊发了《新兴及创新产业公司上市制度咨询文件》，提议引进第8A章，第19C章及第18A章。该份文件从创新板概念文件（2017年06月16日）中收集回馈，指出了影响香港竞争力的香港上市制度的差距。请参阅易周律师行2018年02月份法讯中对于该份咨询文件的摘要。

   该份《咨询总结》之后于2018年04月份刊发，新的《上市规则》于2018年04月30日生效。截至2018年年底，香港交易所成功赢得以下公司来港上市：

   • 小米集团，总部位于北京的手机制造商，集资426.1亿港元（2018年07月份）；及
   • 美团点评，网络购物平台，集资331.4亿港元（2018年09月份）。

   请参阅易周律师行2018年04月份法讯中有关该份咨询总结的摘要。

创新型公司及尚未有收入的生物科技公司在香港交易所上市

1. 创新型公司根据《上市规则》第19C章规定在香港交易所作第二上市 《主板上市规则》第19C章准许已在海外合资格交易所上市但业务以大中华为重心的公司在香港交易所作第二上市。

   该等改革之后，中国电子商务巨头阿里巴巴集团于2019年11月26日在香港交易所进行了第二上市，筹集资金至少达113亿美元，[5]超过优步科技2019年05月份81亿美元的发行额，成为香港历史上最大规模的上市案例（之前是友邦保险集团于2010年上市集资1590亿港元为最大规模）。

   截至第一期交易结束，阿里巴巴股价收盘价187.60港元，比发行价每股176港元高出6.6%，[6]同时2019年12月03日，阿里巴巴公司表示其已经透过行使超额配售权额外筹集到了16.8亿美元。[7]

   因为阿里巴巴的上市，香港交易所随后登上2019年首次公开招股集资排行榜榜首，截至2019年12月08日有145家公司从股份发售中筹得资金372亿美元（3078亿港元），超过了纳斯达克证券交易所及纽约证券交易所交易量（当年分别集资275亿美元及271亿美元）的总和。[8]

   就募集的行业资金而言，在阿里巴巴上市案例的推动下，电信，媒体及技术行业在2019年排在第一位，总共筹集资金达141.2亿美元（1102亿港元），占2019年主板市场集资总额的大约33%。

2. 阿里巴巴在香港交易所作第二上市的理据 具新闻报道，该公司在香港作第二上市的根本原因并不仅仅是想要筹集资金。背后的动机可能包括：

   • 在中美贸易战背景下，就北京方面呼吁中国技术巨头回归中国市场作出响应；及
   • 发出讯号显示香港资本市场在反弹。[9]

     1. 响应北京在中美贸易战背景下的号召 鉴于中美贸易关系紧张，阿里巴巴决定到香港交易所作第二上市可能基于以下事实：首先阿里巴巴是中国最大的在线商务公司，也是在世界发展最快的电子商务市场中进行在线购物的最受欢迎地点。因此，透过来香港作第二上市，阿里巴巴既可以在事实上证明其对中国的忠诚，又提供了一项缓冲（如其在纽约证券交易所上市的股份业绩因为全球对中美关系紧张的担忧而下跌）。

        另外，鉴于中国资本管控使得在离岸已经没有资金的中国投资者难以购买纽约证券交易所上市股份，阿里巴巴在香港作第二上市却使得中国内陆投资者能够购买其股票。

     2. 香港资本市场的反弹 阿里巴巴的上市也是香港资本市场在经济衰退中经过6个月的抗议与骚乱（现在又加上不断变化的冠状病毒的影响）后开始反弹的一个重要讯号。请参阅易周律师行2020年02月份有关香港2020/2021年度预算的法讯中有关更多香港在2019年历经的困难及对2020年的展望。

3. 尚未有收入的生物科技公司根据《上市规则》第18A章规定在香港交易所上市 因为增加了第18A章，在生物科技公司的协助下，除了技术部门外，医疗保健及生命科学部门也正在香港首次公开招股市场稳步成形，这使得尚未有收入的生物科技公司能够在香港交易所上市，以试图在美国及中国各大交易所之间竞争不断加剧的背景下吸引中国新一代生物科技公司来港上市。

   医疗保健及生命科学部门在2019年期间筹集资金49.3亿美元（385亿港元），9家尚未有收入的生物科技公司已经根据新的上市制度进行了公开发行，总共集资19.7亿美元（154亿港元）。该部门预期未来会继续增长，原因是不断老龄化的人口及人们更长的寿命可能会使医疗保健及生命科学服务的需求持续大量增长。[10]

1. 阿里巴巴集团控股有限公司（股份代码：09988.HK） 阿里巴巴的股票在2020年开局强劲，1月初稳步攀升，并于2020年01月14日达致其股价最高点223.60港元。之后，2020年01月31日，这家中国电子商务巨头遭遇了因为COVID-19疫情的迅速蔓延引发的市场恐慌，于是阿里巴巴股价跌至200.40港元，之后截至2020年03月12日进一步跌至188.80港元。

   像很多其他公司一样，阿里巴巴在2020年年初也因COVID-19疫情爆发而遭受不利影响，特别是考虑到该集团在中国的核心业务依赖于数以百万计的人及卡车透过日益复杂的运输网络运送包裹。

   因此，随着很多中国城市封城及工厂和公司停产停工，中国的消费者，商家，尤其是阿里巴巴集团在当季度的收入承受了巨大的压力。[11]

   另外，阿里巴巴首席执行官张勇表示，集团在购买模式（与商品配送服务，服装及电子产品不同）上正在出现较大变化，并遭遇了物流问题，[12]同时还将其描述成是一次黑天鹅事件。[13]

   阿里巴巴今年迄今的股价上涨-13.47% 阿里巴巴一个月的股价上涨-16.60%

   恒生指数在该期间内的相对表现。[14]

2. 腾讯控股有限公司（股份代码：00700.HK） 自2020年02月初起，腾讯股价一直稳步上涨，于2020年02月17日达到其6个月最高点416.60港元，之后截至2020年03月16日止跌至年度最低点351.20港元。

   自2020年年初COVID-19疫情爆发之后，因为政府实施的隔离限制，数百万人居家，观众数量不断上涨，微信运营方已经获得180亿美元的收益。[15]

   此外，鉴于数百万计雇员居家办公，办公应用及居家办公数字工具的需求激增，2020年02月初腾讯微信办公及腾讯会议呈指数级增长。[16]

   腾讯今年迄今的股价上涨-9% 腾讯一个月的股价上涨-17.64%[17]

   恒生指数在该期间内的相对表现。[18]

3. 美团点评（股份代码; 03690.HK） 美团点评股价在2020年01月初开局强劲，于2020年01月15日达致6个月内最高点114.10港元，之后于01月底下跌，03月中进一步跌至最低点86.30港元。

   显然，这家食品配送及在线旅行预定巨头受到了2020年年初COVID-19疫情爆发的影响，中国食品配送网络中断，数百万生活在城市中的人们生活遭遇困难，也给城市经济中不可或缺企业带来了压力。[19]

   然而，结果是两面性的。一方面，鉴于在此期间人们避免拥挤且越来越依赖外卖配送服务，食品配送需求可能会有增长趋势。

   美团点评已经创新性地对此作出了响应，于2020年01月在全国推出「无接触式配送」，旨在将因人与人接触导致可能感染病毒的风险降至最低，符合客户需求。[20] 事实上，据2020年02月18日报告，无人驾驶汽车已经开始为北京居民配送水果及蔬菜。[21]

   另一方面，该公司严重依赖在线旅馆及旅行预定服务，而且这些服务的销售及收入因为2020年年初冠状病毒疫情爆发已经处于缓慢增长状态。[22]

   美团今年迄今的股价上涨-19.33% 美团一个月的股价上涨-18.53%[23]

   恒生指数在该期间内的相对表现。[24]

4. 小米集团（股份代码：01810.HK） 小米股份在2020年开局非常强劲，一直稳步攀升，于2020年01月22日达致6个月最高点13.90港元，之后数日下跌至11.52港元，然后迅速反弹，截至2020年02月13日达致13.38港元。之后的2020年03月05日，小米股份急剧下跌，截至2020年03月16日，小米股份股价为10.60港元。

   小米首席执行官表示2020年年初COVID-19疫情引发的扰乱导致销售量下滑，已经影响到小米公司2020年第一季度财务及业务表现，但是公司相信市场需求在第二季度及第三季度会恢复活力。[25]

   小米今年迄今的股价上涨-5.38% 小米一个月的股价上涨– 22.14% [26]

   恒生指数在该期间内的相对表现。[27]

5. 阿里健康（股份代码：00241.HK） 阿里健康的股份在2020年开始表现良好，截至2020年02月27日股价价格在当年上涨了66%。2020年02月月初，阿里健康股价开始飙升，于2020年03月06日达致高位15.98港元，之后到2020年03月16日下跌至12.06港元。

   值得注意的是，2020年02月07日，在阿里健康公布其将以80.7亿港元价格收购其姊妹公司阿里JK营养产品的离岸控股载体以增强其作为旗舰在线医疗保健服务供应商的地位后，阿里健康股价收盘价达12.06港元，上涨了近4%。[28]

   事实上，阿里健康是已经克服2020年年初因广泛传播的冠状病毒而引发的市场恐惧的为数不多已在香港上市的几家公司之一，且在该期间内的表现已优于其他股票，恒生指数亦如是。

   这是因为数字咨询在中国市场日益流行，[29]同时考虑到以下因素：

   • 当前环境下人们越来与需要远程诊断服务，同时阿里健康发行新产品在线医疗咨询服务，减少了非必要的医院就诊，防止交叉感染，公司报告2020年01月29日当天咨询就诊量就超过10万；[30]
   • 据报道阿里健康与食品及包裹递送公司（如天猫）之间将进行协作，提供一对一药品配送服务；[31]及
   • 中国政府向所有公民提供负担得起的基本医疗保健的战略计划以及阿里健康收益以每年83%比率的相关增长。[32]

   阿里健康今年迄今的股价上涨+34.00% 阿里健康一个月的股价上涨-13.61% [33]

   恒生指数在该期间内的相对表现。[34]